美债收益率面临上行压力贵金属呈现出高位震荡态势

中国有色金属报

2021年，贵金属呈现出高位震荡态势虽然政策收紧逐步落地，但由于美债利率上行始终不流畅，贵金属下行幅度不大

1—3月，因境外经济强劲复苏，市场风险偏好显著抬升以及政策收紧预期在前，贵金属价格自年初的1950美元/盎司高位回落至1700美元/盎司下方3—6月，通胀水平显著抬升，通胀预期再度走强，贵金属修正前期过于悲观预期，回升至1900美元/盎司附近6月后，鲍威尔开始就Taper问题与市场反复沟通，贵金属价格在明确Taper预期后，陷入1750—1850美元/盎司的区间反复震荡，直至10月宣布Taper落地，市场显示交易Taper靴子落地的利空出尽，小幅上行再在实际开启Taper后转为交易加息预期再度下行

白银今年走势与黄金基本一致，跌幅更大节奏上由于工业属性的扰动，上半年强于黄金，下半年大幅弱于黄金

美债收益率面临上行压力

美债收益率是黄金之锚在分析黄金的框架中，美债收益率其实是影响黄金中长期走势的核心美债收益率的边际变化主要观察四个角度:通胀预期，加息预期，经济增长与美债供需关系

从驱动因素来看，暂时性通胀立不住脚一是个人可支配收入继续增长，导致商品价格和服务价格有上行驱动从构成来看，CPI初期上涨的动力主要来自于耐用品高增驱动的商品，当前节点下，个人可支配收入继续增长，支撑消费，去年美国通过QE和财政补贴释放大量流动性，导致个人可支配收入显著抬升，支撑各类消费保持韧性，通胀开始大幅走高当前，个人可支配收入仍在劳动力供需失衡之下保持增长，因此，商品需求仍又韧性，服务需求有望提速反映在CPI构成上表现为商品价格增长尚未放缓，服务价格又因租金抬升等因素开始走高，支撑通胀持续上行二是流动性充裕或继续推动资产价格目前看，在去年极高基数的水平上，美国M2仍保持13%左右的同比增幅，流动性易放难收，预计M2对于通胀的传导尚未结束

今年，通胀是影响议息会议Taper的关键因素今年美联储的政策决策从向市场传递偏鸽预期，到在开启Taper前的犹豫不决，再到Taper落地后果断加速，经过明显的由鸽转鹰的过渡，关键因素是对于通胀判断的变化，美联储今年对于通胀的判断从欢迎通胀，逐步到承认通胀，之后又过渡到承认通胀风险

本轮Taper的时间节点与上一轮周期相比更早，节奏更快，标志着本轮周期政策收紧的节奏可能提前与上一轮周期相比，本次Taper一是缩减QE启动的时间节点更早观察核心经济指标，经济复苏的阶段明显早于上一个周期从就业数据来看，非农就业的恢复比例仅为80%左右，低于上次退出QE接近90%的比例按当前非农恢复节奏，明年3月预计尚未恢复到疫情前水平，与上一轮周期加息时就业已经恢复到危机前就业水平的150%大相径庭二是节奏更快美联储今年开启QE，明年预计加息2次今年美联储11月开启Taper，将每月购买美国国债和MBS的规模分别减少100亿美元及50亿美元，12月议息宣布自明年1月开始，每月减少购债300亿美元，并于明年3月中旬结束QE与上一轮周期相比，本次从开启Taper到结束预计仅用5个月时间在最近一次的议息会议上，鲍威尔表示可能在就业恢复前加息，进一步明确了加息立场市场预期美联储明年3月结束Taper后进入加息周期目前，市场基准假设将于明年3月，6月与12月加息2—3次

供给加大 需求放缓

预计明年美债供给将扩张一是缩水版的财政政策终获通过，预计将逐步落地，财政支出预期提升，美债有扩大供给的需求以支持后续财政支出二是美债上限问题大概率将得以解决，限制美债发行的重要约束消除

Taper之下，美债需求减少，美债收益率有上行压力与供给侧不同，由于美联储加速退出QE，将减少美债的购买，需求预计将加速减少供需此张彼消之下，美债收益率有上行压力

综合来看，以下几点因素支撑之下美债有上行压力:一是通胀压力之下，政策被迫加速收紧，利率水平有望抬升二是供需缺口闭合未完成之下，经济增长仍有一定驱动，美债实际收益率当前持续处于负值，未能合理反映经济的内在增速预期，有修正的可能三是从美债供需的角度观察，基建政策的通过扩大了美债发行需求，美债上限对于发行的约束也有望逐步缓和，需求侧又因逐步Taper而下滑整体来看美债收益率明年上行压力较大贵金属预计逐步承压

贝索斯“撑腰”，有“特斯拉杀手”之称的Rivian也在周三上市，上市首日就大涨29%，市值超法拉利和福特。特斯拉盘后也爆出大新闻，马斯克开始抛售股票了。

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